成本最高的企业都开始盈利了 钢铁行业去产能到位了吗？

经历了2016年大刀阔斧的供给侧改革，钢铁产量链上的多种商品也猛烈波动了一整年，目前热卷、螺纹钢主力期货的价格较去年年初大涨了80%左右，铁矿石主力期货涨幅更是达到了110%。

中泰证券分析师笃慧认为，2016年整个钢铁行业盈利复苏，其实并不是单个行业面临的情况，而是所有中游制造业共同面临的情况，如化工、造纸、轻工、有色等盈利都是向好的，根本性的原因在于2014年中游制造业开始修复资产负债表，到2016年已经是三年左右的时间，成本最高的企业都已经开始盈利；从行业目前的情况来看，钢铁行业的产能并不是严重过剩的。

最大的变数在于中游加工企业

在过去几年企业修复资产负债表的时间里企业有以下几种行为：

（1）企业节衣缩食，不仅是钢铁行业没有资本开支了，所有的中游企业都没有资本开支了，也就是钱不进实体，资金脱实向虚；

（2）合意库存水平降低。合意库存是指整个经济体库存波动的中枢。

以2006-2007年为例，当时钢铁行业原材料存货铁矿石的合意库存水平大约为6个月，以6个月作为中枢来上下摆动，造纸大约为1个半月。而现阶段，铁矿石合意库存水平大概只有25天，造纸大概5天。降低合意库存水平本身就是一种修复资产负债表的行为。

合意库存取决于两点，一是企业对中长期经济预期的改善，二是企业资产负债表修复的情况。所以可以看到，虽然2016年PPI等工业指数持续改善，工业企业盈利不断恢复，但是整个工业品库存依然压的很低。出现这种现象主要因为两点：第一，人们的预期没有得到修复；第二，在企业的资产负债表还没有完全修复完毕之前，企业就算累积了盈利，首先会选择还钱降低杠杆，而不会做出扩张的举动。

行业累计了大量无效的在册产能

企业的资产负债表进一步修复，主要看三个指标，即资产负债率，产业集中度和产能利用率：中游工业企业的资产负债率从2014年开始逐步下降。2016年钢厂提价势如破竹，原因在于大量的企业关停并转，导致中游制造业实际的产业集中度大幅抬升，盈利扩张。

另外，产能利用率其实分两种，一种是在册产能利用率，一种是实际产能利用率。整体中游的产能利用率还是偏低，但是真实的行业产能利用率都是很高的。在册产能利用率和实际产能利用率这么大差别的主要原因在于近几年企业大量关停并转，这部分企业产能虽然在册，但是关停时间越长，很多已经很难重启，逐步变成无效产能。

如何去观察现象，主要是观察行业内成本最高的在产企业能否挣钱。以钢铁行业为例，可以观察首钢曹妃甸项目或者八一钢铁这类，因为这些企业成本较高，过去几年巨亏，但是2016年这些边际成本最高的企业都开始逐步盈利，说明整个行业的真实产能利用率处于比较高的状态。

没有供给侧改革，产能也会下降

此外，还需要关注设备周期，钢铁行业设备周期大约在14、15年左右，也就是说即使没有供给侧改革，产能依然会下降，因为这些产能逐步进入报废状态，2002年开始的那波资本形成周期已经进入末端。因此即使2017年没有供给侧改革，产能照样会下降——因为对应报废年限到了。如果环保及供给侧改革这些人为干扰加剧，会进一步加快工业企业资产负债表的修复情况。

笃慧认为，从行业目前的情况来看，钢铁行业的产能并不是严重过剩的，实际是一种偏紧平衡的一种状态。尤其是板材类产品，各个企业的产能利用率都处于很满的状态，甚至都出现了一些超订的情况。因此，如果再去在产产能，打比方2000万吨，就会呈现出整个行业很强的盈利弹性。因此，我们认为供给侧改革是锦上添花，没有供给侧改革，从周期来看也是很健康的。